中信里昂首次覆蓋赤子城科技：本地化能力優於中美同業，目標價17.5港元

[10月14日 – 香港] 中信里昂近日首次覆蓋全球社交娛樂公司赤子城科技，給予「跑贏大市」評級，目標價17.50港元。相較於10月10日收盤價11.66港元，該目標價顯示出50%的上行空間。此前，已經有東吳、招商等多家券商對赤子城科技進行了覆蓋，並給予「買入」和「增持」的積極評級。

中信里昂指出，赤子城科技正在以獨特的「Happiness Machine」（快樂製造機）理念，在全球泛娛樂社交賽道上構築了深厚壁壘。

該目標價的設定主要基於公司穩定的現金流生成能力，以及出色的淨資產收益率（ROE）。赤子城科技在全球社交娛樂市場，尤其是中東北非等高每用戶平均收入（ARPU）地區，擁有扎實的用戶基礎和強大的市場競爭力，展現出了優於美國、中國同行企業競爭優勢。

中東業務空間廣闊，本地化能力優於中美同業

赤子城科技在中東北非市場的競爭力正持續增強。根據公司財報，2024年及2025年上半年，其在MENA地區的業務規模同比增長均超過60%，展現出強勁增長態勢。

中信里昂指出，MENA地區人口超過5.7億，年齡中位數僅為26歲，互聯網用戶規模達4億，日均使用社交應用時長超過210分鐘，分別為美國、中國和德國的1.5倍、1.8倍和2倍，也遠高於全球平均的143分鐘。

「我們相信，中東北非市場空間廣闊，赤子城科技是其中最具競爭力的參與者之一，有望持續把握機遇並擴大市場份額。」

中信里昂認為，赤子城科技已在全球範圍內——尤其是中東北非地區，構建起深厚的競爭護城河。公司一方面借鑒了中國市場已獲驗證的成熟盈利模式，另一方面依托豐富的互聯網人才基礎，逐步在全球社交娛樂領域建立起差異化優勢。其社交產品依托本地化深度運營、廣泛的KOL網絡、高效的流量策略以及深刻的用戶洞察，有效地構築了壁壘、拉高了行業門檻。

「我們認為，與美國同行公司相比，赤子城科技憑藉更深厚的用戶洞察、精細的服務體驗以及多元化的變現模式，形成了獨特的競爭優勢。同時，基於扎實的本地化運營能力，赤子城科技在創新產品功能、流量獲取與內容運營等方面，亦展現出優於其他中國同行的競爭力。」

報告還顯示，2024 年，赤子城科技正式加入沙特區域總部計劃，成為首家在沙特成立區域總部的全球化社交娛樂公司，也是少數在沙特市場站穩腳跟的中國企業之一。

中信里昂預判：未來三年各板塊及盈利將複合高增長

基於深入研究，中信里昂對赤子城科技未來三年的增長水平給出一個預測：未來三年，公司營收複合年增長率將達到24%，到2027年底營收將達到98億元人民幣，高於2024年的51億元。

中信里昂預計，泛人群社交業務到2027年底總收入將達到79億元人民幣，較2024年的38億元人民幣，實現複合年增長率達28%。目前，SUGO和TopTop的增長勢頭強勁，未來兩年仍將是收入增長的主要貢獻者；成熟產品如MICO和YoHo 將聚焦於精細化運營，預計將穩定貢獻收入與現金流。此外，新產品孵化亦順利進行。

據中信里昂預計，公司多元人群社交業務到2027年底，總收入將達到11億元人民幣，高於2024年的8億元人民幣，三年複合年增長率為7%，這主要得益於HeeSay的國際化擴張。赤子城科技的布局是鞏固HeeSay在東南亞的領導地位並提高盈利能力，同時積極探索新市場的機會。

據預計，創新業務到2027年底，總收入將達到9億元人民幣，高於2024年的5億元人民幣。豐富的休閑遊戲產品和快速成長的社交電商，將推動收入和利潤的大幅增長。

在盈利方面，其預計赤子城科技的核心息稅前利潤將以27%的複合年增長率增長，至2027年達到15億元，較2024年實現翻倍。這一增長主要得益於規模擴張，以及內容生態系統建設所帶來的持續增長動力。

值得注意的是，毛利率未來也具備提升空間，中信里昂預計將從2024年的51%提升至2027年的57%，主要驅動力是產品結構向高毛利的UGC產品（如TopTop）和遊戲業務傾斜。隨著產品組合逐步進入成熟期，通過優化用戶獲取成本及調整與內容夥伴的分成比例，運營利潤率有望改善。

目標價17.50港元，高ROE + 高現金流或提升股東回報

中信里昂指出，赤子城科技展現出了卓越的資本效率與穩健的財務質量，具體體現為高回報、輕資產、敏捷的業務模式，以及強勁的現金流生成能力。

他們預計，公司ROE未來三年將維持在30%以上的高增速。同時，公司自由現金流預計將隨經營現金流的增長而持續提升，資本支出需求極低。截至2024年末，淨現金佔總資產比例高達57%，堅實的資產負債表與強大的現金創造能力為未來提升股東回報奠定了基礎。

中信里昂基於DCF模型，給予赤子城科技17.50港元目標價，隱含50%上行空間（相較10月10日收盤價），首次覆蓋給予「跑贏大市」評級。

該目標價對應2026/2027財年調整後市盈率分別為16.0倍/13.4倍。鑒於其調整後的EPS三年複合增長率預計達到31%，PEG低於1倍，當前估值水平具備吸引力。若公司未來在核心產品數量、區域擴張或利潤率改善等方面取得進展，估值有望上探至15-20倍。

有關赤子城科技

赤子城科技是一家全球化的互聯網公司，2019年在港交所主板上市，股票代碼為09911.HK。 公司以「創造美好情緒價值」為願景，在社交、遊戲等領域打造了數十款面向全球用戶的APP，包括泛人群社交產品 MICO、YoHo、TopTop、SUGO；多元人群社交產品 HeeSay；精品遊戲產品 Alice's Dream: Merge Games等，累計服務過上百個國家和地區的超過10億全球用戶。赤子城科技深耕中東北非市場，並積極布局東南亞、歐美、日韓等地區，致力於成為全球最大的社交娛樂公司。

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